中国财政部等三部委日前联合发布的《关于企业年金、职业年金个人所得税有关问题的通知》显示，为促进国内多层次养老保险体系的发展，从2014年1月1日起，企业年金、职业年金个人所得税递延纳税优惠政策开始实施。此项政策在业内被称为中国版“401k”，而配合资本市场来看，管理层呼吁的养老金入市、企业年金等入A股投资来看，市场产生较大的热议。笔者通过相关实践与国际资本市场对比来看，认为中国版“401K”计划虽然有其积极意义，但不会对A股形成决定性影响。

  美国401K计划是根据美国1978年《国内税收收入法案》中第401条K项条款规定，政府为私人企业和雇员缴纳的养老金提供税收方面的优惠。根据该条款，企业建立一个401K养老金计划，雇员按照工资的一定比例缴纳养老资金，企业也按照一定比例配套缴纳，企业和雇员缴纳的资金享受税前列支。同时，企业提供若干种证券投资计划供雇员选择投资。此次中国版“401k”计划主要内容包括：对单位和个人不超过规定标准的企业年金或职业年金缴费，准予在个人所得税前扣除；对个人从企业年金或职业年金基金取得的投资收益免征个人所得税；对个人实际领取的企业年金或职业年金按规定征收个人所得税。

  中国版“401K”虽然有借鉴与创新，但对A股市场难以形成决定性影响。

  首先，市场经济与市场成熟度差异。从美国市场来看，决定市场运行的并非是“401K”计划，市场的波动与下跌往往与经济数据、宏观经济环境及债务评级市场密切相关，同是股价的巨大分化无论是上涨还是下跌，都非常之大，退市与发展并存。按照美国“401K计划”，其投资运营风险完全由雇员承担，一旦投资失败将无法挽回。实际上，作为成熟的美国股市，优胜劣汰的退市机制与上市注册制较为明显，也充分显示了市场经济的特征。中国虽然开始着手，但形成的周期与投资周期变化难以形成真正市场化的优胜劣汰。

  由于美国市场是一个开放与全球性市场，股市的起落并非“401K”所能左右。目前A股市场，尽管有社保基金等入市投资，但股市的起落更多决定于股票供给、政策刺激，严格退市政策与股票供给时断时续、国际板短板等等显示市场仍在波动发展之中，市场热炒高估值题材等显示市场理性与成熟度不足。

  其次，市场估值演变风险不容忽视。以当前的市场估值水平来看，尽管沪市的动态市盈率维持在10倍左右的水平，但是剔除了占比权数最大的30家上市公司以及部分因国家补贴而实现暴利的企业后，市场的整体估值水平将会大幅度提升。如果未来市场经济深入，打破垄断经营或充分竞争加剧，这些前30倍的大股票有可能出现经营分化或业绩下落，那么A股市场的估值风险将暴露无遗。由于可以预测，未来A股目前低估值股票有可能进入到市场经济竞争的充分改革而下落，而高估值的创业板与题材类股票估值处于回落或退市制度的影响，股票市场的估值风险演变将充分体现，同时，如果从国际化市场建设来看，国际股票登陆A股市场，估值优势与回报对比或将在阶段内形成市场估值对比变化，扩容、改革导致垄断公司业绩下落、估值体系变化国际板公司登陆等将使得401K计划不可能规模式进入股市。

  最后，规模影响度有限，难以形成决定性力量。从中国版“401K”的规模来看，实际上进入A股市场的资金规模有限，无论是与目前基金规模的3万亿相比，还是与私募基金的规模相比，其真正能够进入A股市场投资的此类资金非常有限且程序相对复杂。我们以养老金目前的结余规模2万亿左右来看，实际上个人空账与养老金未来缺口已形成较大发展问题，目前深沪A股的总市值已高达24.6万亿(上海15.8万亿，深圳为8.8万亿)左右，可以说养老保险累计结余其总规模不及A股总市值的1/10，况且进入的规模不可能全部介入股票市场。从股票市场供给来看，审核制度下的800多家公司IPO等待发行，而国际板与注册制改革所带来的存量将使得中国版“401K”计划带来的入市资金相形见绌。据平安证券研究所的统计，从企业年金投资管理人管理资产看，2013年6月底，保险公司管理的份额为47%，基金公司管理的份额为43%，证券公司管理的份额为10%。因此年金份额管理方面所体现的稳健、安全投资风格对股市投资影响相对突出，因此此类资金规模影响度有限，难以形成决定性力量。

  总体而言，中国版“401K”计划所能带来的入市资金，其未来也将遵循保密法、信息公开、市场竞争规则等相关证券规则，而过去那种依靠政策与信息优势进入政策化投资的现象，在未来市场将难以再现，因此其入市面临市场化竞争的格局将体现出来，由于其与美国“401K”计划虽然有共同之处，但美国市场的运作轨迹表明，此类资金同样是亏损与盈利共存的，其规模对国际化的美国市场影响度也非常有限。从未来A股市场化改革、估值体系因竞争体制变化风险演变、规模化程度等诸多因素来分析，笔者认为中国版“401K”计划对A股市场不会形成决定性影响，其市场变化将随经济周期、宏观数据、股票供给、估值体系演变、国际化市场建设等因素而波动。